这两天美国硅谷银行48小时内突然破产成了大家关注的焦点。硅谷银行，作为美国历史上第二大破产银行，它的破产注定要成为一个标志性的事件。它破产的原因是什么？是否会引发新一轮金融危机？对实体经济产生什么样的影响？对股票市场包括中国的股票市场产生什么样的影响？我们认为有必要做一个深入的探讨。

    首先，我们简要展示一下硅谷银行是怎么样一家银行。简单一句话，在破产前48小时，硅谷银行被大家普遍认为是一家极具成长性的创新型银行。硅谷银行连续5年被福布斯评为美国最佳上市银行，刚刚过去的2月16日又继续被福布斯评为美国TOP100上市银行第15名。下面是从硅谷银行网站上获取的硅谷银行的相关信息：

    硅谷银行的盈利模式比较特殊，不同于传统的从储户取得存款然后向企业和消费者贷款的模式，硅谷银行的贷款客户大多是高科技企业及PE/VC公司。硅谷银行为它们提供全方位的服务，包括在项目资金未到位之前提供短期资金支持项目先行启动。同时，它的存款也大部分来自于它服务的公司。从上图我们看到，美国几乎一半的风险资金支持的科技和生命科学的公司是硅谷银行的客户。

    通过审视硅谷银行的财务报表，似乎可以得出硅谷银行是一个比较健康的成长性很高的银行的结论。它的盈利能力很强，过去10年的ROE一直在10%以上；它的成长性很好，过去10年的年复合收入增长率为20%；它的资本充足率很高，2022年资本充足率为16.18%（监管的最低要求为8.5%）；它的资产质量很好，2022年贷款的逾期率只有0.19%！甚至它的流动性看起来也很充足，2022年末现金比总负债的比率为7.1%。（以上数据来自于公司财务报表以及WIND）

    那么这家看起来这么完美的银行，怎么会在48小时内突然破产了呢？

    我们认为，硅谷银行破产的直接原因来自于流动性冲击，但是更深层次来看，硅谷银行破产是美国货币政策过度宽松导致高通胀，货币政策又被迫快速紧缩导致的后果。

    下图是硅谷银行过去10年的总负债和存款规模。这张图可以作为解释硅谷银行“眼看他起高楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了“的关键部分：

数据来源：WIND

    我们发现，公司2020年和2021年的总负债出现了大幅的上升，主要来源于存款的上升。那么2020年和2021年发生了什么呢？2022年存款和总负债开始下降，那么，2022年又发生了什么？

    我们知道，2020年为应对新冠疫情，美联储采取了极度宽松的货币政策，导致市场利率处于极低的状态，市场资金充裕，投资于硅谷科技和生命科学产业的PE、VC资金也极度充裕，作为特色银行的硅谷银行成了最大的受益者，来自于初创公司的存贷款暴增。但是，成也萧何败也萧何，高通胀促使美联储2022年开始快速加息缩表，投资于硅谷科技和生命科学产业的资金也快速萎缩，硅谷银行面临越来越大的存款流失问题。屋漏偏逢连夜雨，由于硅谷银行总资产的55%投向了政府债券和MBS等债券，这些债券因为美联储快速加息（联邦基金利率从2022年5月份的0.33%快速提升到当前的4.57%）其市场价格快速下跌，为了应对存款减少去减持债券必然会导致大幅亏损。3月8日硅谷银行发布公告，称其已经减持大部分持有到期债券，因此会实现亏损18亿美元，同时公告了增发股票的计划。部分存款客户突然意识到硅谷银行存在的问题，开始大量转出在硅谷银行的存款，硅谷银行流动性枯竭，导致了硅谷银行的破产。

    因此，硅谷银行的破产，表面上在于流动性的冲击，在于它资产负债不匹配（活期存款为主，但负债久期过长），但更深层次的原因是它成为了美国货币政策极度宽松之后又快速收紧的牺牲品。

    那么，硅谷银行的破产，会不会引发大规模的金融危机呢？我们认为，硅谷银行事件有其特殊性，它对其他金融机构的传染力也非常有限。美国出现类似于2008年金融海啸的危机的概率也比较低。但是，美国有可能出现迷你版的80年代储贷危机。

    首先，硅谷银行业务类型有别于传统银行，它的存款来源受金融周期的影响远大于传统银行。当前发生在硅谷银行的流动性危机，短期内不大会大范围出现在传统银行。同时，由于它同其他金融机构的业务交叉性很低，硅谷银行破产也不大会传染到其他银行。当然，也会有一些客户在硅谷银行事件发生后，出于防范风险的考量，将存款资金从中小银行转移到大行，可能会对部分小银行产生流动性的冲击。

    其次，美国出现类似于2008年金融海啸的危机的概率也比较低。我们知道，2008年次贷危机的源头在于美国消费者的杠杆率过高，在美联储连续加息后，房价大幅下跌，以次级抵押贷款借贷者为代表的高负债居民没有能力继续偿还房贷，叠加华尔街各种金融衍生工具的放大作用，引发了次贷危机。反观目前的状态，经过持续的居民资产负债表的修复，美国居民的杠杆率处于比较低的水平，抗风险的能力大大增强。另外，美国企业部门的杠杆率也处于相对健康的水平。因此，即使未来美国经济降温，居民或非金融部分出现大规模破产从而引发金融危机的概率较低。

    另外，在金融危机后，美国出台了一系列法案，加强了对金融行业尤其是系统性重要银行的监管，旨在提升银行的防风险能力。下表总结了美国重要银行包括美国银行、花旗集团、富国银行、摩根大通、美国合众银行、汇丰控股以及联信银行的平均风控指标：

资料来源：WIND

    这些系统性重要银行的资本充足率一直维持了很高的水平；存贷款比率2020年以来逐年降低；不良贷款率逐年降低，2022年达到了只有0.4的水平；不良贷款覆盖率逐年上升，2022年达到了467的高位。从指标显示，美国系统重要性银行的抗风险能力达到了比较高的水平。

    因此，我们认为，美国居民和非金融部门的杠杆率较低，美国银行业整体的抗风险水平较高，美国当前出现大规模金融危机的概率较低。

    但是，硅谷银行的突然破产，不排除预示着，美国有可能出现迷你版储贷危机。

    我们先来回顾一下出现在美国80年代和90年代初的美国储贷危机。美国储贷协会（Savings & Loans Association）机构的业务被限定为只能从事住房抵押贷款，而存款端存在利率的上限。美国在1980年有约4000家储贷机构，总资产占当时美国银行业总资产的约25％。美国60年代后期开始，一直到80年代初，进入了长期的滞胀阶段。为解决通胀问题，美联储大幅提高了利率。对于储贷机构而言，其经营环境明显恶化：由于存款端存在上限，存款大幅流失到利率市场化的货币基金；资产端大部分为固定利率的抵押贷款，利率上升幅度远低于市场利率的上升幅度，因此净息差大幅缩减。其资产端的真实价值在利率大幅上升后也大幅缩水，真实的资产负债水平恶化。美国监管部门在危机之初采取了拖延问题的态度，通过放宽储贷机构的存贷款限制、支持储贷机构扩张业务量的方式，试图解决储贷机构的问题。但最终仍难以阻挡大量储贷机构破产，最终破产的机构超过2,900家，对应总资产约9,200亿美元，占期间内年均GDP约19％。同时危机进一步蔓延至商业银行，导致了大量商业银行的破产。

    下表列示了80年代破产的储贷机构数量、总资产、破产成本、兼并信息（监管兼并和市场兼并）：

    金额单位：1000USD

    我们回头来看硅谷银行的破产，同当年的储贷危机是不是有很多相通之处？其背景都是美国货币政策在大幅收紧，原因也都是存款端受到冲击，负债端市场价格大幅下降导致真实的资产状况恶化。其实目前不仅硅谷银行，这也是美国银行业当前普遍面临的问题。一方面，存款端利率刚性上升，而负债端的利率变化慢（去年美国房地产贷款采用固定利率的比例高达95%），美国商业银行普遍面临净息差缩小，真实资产负债状况变差的挑战。硅谷银行破产后，储户纷纷将存在小银行的存款转向大银行，会进一步冲击小银行的流动性。当然，如我们前面所述，08年金融危机之后，美国银行的抗风险水平普遍有了大幅提升，发生类似于储贷危机的大规模银行倒闭的可能性也不高，但是随着美国经济进一步降温，发生迷你版储贷危机的可能性还是存在的。

    硅谷银行破产，对于美国经济也会带来一定的冲击。在CHATGPT等新科技出现之后，美国科技行业的信心刚刚有所恢复，硅谷银行对于美国科技行业的重要性不言而喻，如果其破产重组工作进展不理想，对美国科技行业将带来新的冲击。

    硅谷银行破产，对于美国股市和中国股市的影响如何？我们仍然坚持我们的观点：美国股票市场的下跌仍远未结束，但中国股市仍有很多机会。硅谷银行的破产，只是美国货币政策快速收缩对于金融体系和实体经济冲击的开始，货币政策收紧导致金融风险的产生，金融风险又会反作用于实体经济。美国股市之前一直在纠结美联储加息是否结束，而对美国经济的下行还没有priced in。对于中国的经济而言，美国经济下滑，对中国的出口一定会带来挑战，但是中国经济在接近三年的疫情影响之后，在房地产遭遇重大冲击之后，同时在积极的财政政策和较宽松的货币政策支持下，消费和投资都将会走上复苏之路。金融风险一般发生在经济下行、金融政策不稳定的时期，而中国经济当前处于疫后复苏的状态，金融政策稳定，中国的金融体系当前也会处于相对稳定的状态。美国股市下行，会导致部分投资者从全球的股票市场中撤出，会对中国股市产生负面影响，但另一方面，如果中国经济健康复苏，在全球经济下行的情况下会一枝独秀，看好中国经济的投资者也会进入中国股市。整体上，从经济和流动性的层面来看，中国股市今年仍会存在诸多机会，不论是价值被低估的价值股，还是业绩高增长的成长股，应该都会有好的表现。